十年前，当波士顿动力的四足机器人在 YouTube 上第一次奔跑时，很少有人相信中国人能在这个领域做出什么名堂。
十年后，宇树科技不仅做出了比 Spot 更便宜、更开放的机器狗，还率先实现了人形机器人的规模化交付。
如今，宇树科技IPO过会，73天刷新科创板"预先审阅"纪录。光环之下，大客户版图里的信号，值得仔细拆解。
一、业绩爆发，不只是一个好看的数字
2025 年，宇树科技实现营业收入 169926.93 万元，扣非后净利润 59075.28 万元。相比 2023 年 15913.44 万元营收和 - 1801.91 万元亏损，两年时间完成了从亏损到年赚近 6 亿元的跨越。复合增长率为 226.78%，这是任何行业都罕见的增速。
毛利率从 2023 年 44.22% 提升至 2025 年 60.13%，这个数字在硬件制造领域堪称惊人。
要知道，苹果公司的毛利率也不过 45% 左右。宇树科技的解释是：核心零部件自研带来的成本下降、规模效应、以及产品结构优化。
但细看利润表会发现，2025 年 6 月上海宇翼（员工持股平台）增资确认了 34906.55 万元股份支付费用，计入了管理费用。如果还原这笔非经常性费用，实际扣非后净利润接近 9.4 亿元。
研发费用从 2023 年 4995.18 万元增长到 2025 年 14496.56 万元，增长了 107.04%。
但研发费用占收入比例从 31.39% 下降至 8.53%， 这不是研发投入减少了，而是收入扩大的结果。
二、产品结构剧变的信号
2025 年最值得关注的数据，是产品结构的剧烈变化。
人形机器人收入从 2023 年 296.71 万元（占比 1.88%）飙升至 2025 年 86783.19 万元（占比 51.78%），首次超过四足机器人成为第一大收入来源。
销量从 2023 年 5 台增长到 2025 年 5215 台，单价从 59.34 万元 / 台下降至 16.64 万元 / 台。
这个单价下降是刻意的。
2024 年 5 月发布的 G1 中型人形机器人，起售价降至 10 万元以内，迅速成为主力机型。2025 年，公司适当下调了产品售价，以积极应对市场竞争环境变化。
这意味着宇树科技正在用价格战抢占人形机器人市场。
63.18% 的毛利率给了它降价的空间，而率先量产的能力给了它降价的底气。公司的策略是，先占领市场，再扩大利润。
四足机器人方面，销量从 2023 年 3121 台增长到 2025 年 23037 台，但单价从 3.83 万元 / 台下降至 3.03 万元 / 台。
收入增长主要来源于销量而非价格，这是规模效应的结果。
三、大客户：境外客户与京东的信号
2025 年前五大客户的数据，透露了宇树科技客户结构的几个关键。
前五大客户合计占比仅 12.08%，不存在向单个客户销售比例超过 50% 的情形。
这看起来是分散的，但细看有三个值得注意的信号：
信号一：海外市场认可度极高。
前五大客户中三家是境外客户（欧洲、亚洲），合计占比 7.40%。加上京东的跨境业务（京东 Joybuy），实际海外收入占比更高。
招股书中明确提到尤其在海外市场具有较高认可度。
信号二：京东自营的 B2C 模式是新变量。
宇树科技与京东自营于 2024 年末开始合作，主要销售消费级四足机器人。
2025 年京东成为第二大客户，销售额 4887.32 万元。这意味着消费级产品正在通过电商平台放量，机器狗从实验室走向普通消费者的渠道已经打通。
信号三：客户集中度极低，但单笔订单金额在上升。
2023 年前五大客户合计占比 12.69%，2025 年降至 12.08%。但 2025 年第一大客户销售金额 5288.74 万元是 2023 年第一大客户 509.50 万元的 10 倍以上。这说明客户数量在快速增长，同时大客户也在变大。
值得注意的是，宇树科技的销售渠道包括四种模式：直销（面向企业、科研机构、高校）、代理商（境内外经销网络）、电商平台（天猫、京东、Shopify、亚马逊）、以及京东自营 / 京东 Joybuy 的 B2C 模式。直销是主要模式，但电商和经销正在快速增长。
四、供应商：分散化与自研能力的平衡
2025 年前五大供应商的数据同样有趣。
前五大供应商合计占比仅 22.54%，不存在向单个供应商采购占比超过 50% 的情况。
这与大多数硬件制造企业形成鲜明对比，很多公司都依赖单一或少数核心供应商。
宇树科技能做到这一点，核心在于全栈自研能力。
招股书中反复强调，公司建立了涵盖机器人本体、核心智能算法、具身智能及核心部组件的自研自产体系。核心零部件包括高性能电机、减速器、灵巧手、激光雷达等，均实现了自主研发和生产。
但细看供应商结构，会发现一些信息：
1、机械零部件占比最高。
前五大供应商中，三家主要提供机械零部件和辅材（供应商 AB、I、AC），合计采购金额约 11161.57 万元，占前五大供应商采购总额的 62.4%。
这说明虽然核心零部件自研，但机加工件、压铸件、紧固件等基础机械零部件仍需要外购。
2、电子元器件依赖外部供应。
上海曜励电子科技有限公司提供电子元器件和电气类材料，采购金额 3725.74 万元。
公司主要采购的原材料包括电容、电阻、电感、PCB、晶体管、晶振、芯片、天线等。
值得注意的是，招股书提到全球范围内存等芯片价格显著上涨，芯片是公司外购的核心物料之一。
外协加工规模扩大。2025 年外协加工采购金额 2354.67 万元，占营业成本 3.50%，相比 2023 年 238.81 万元两年增长近 10 倍。
外协工序包括贴片、注塑、表面处理、线材定制、绕线、机加工等。这说明公司产能扩张的速度超过了自有产能的建设速度。
五、关联交易激增的信号
关联交易是 IPO 审核的重点，宇树科技的关联交易规模不大，但值得细究。
北京银河通用机器人是最大关联方，采购金额 1818.78 万元，占关联交易总额 90%。
银河通用是什么来头？
招股书披露它是"具身多模态大模型通用机器人企业"，宇树董事梁望南兼任其董事。
也就是说，宇树董事在其他机器人公司兼职，那家公司成了宇树2025年最大的关联方客户。
这笔交易占总营收的比例约为 1.07%，不算高，但关联方的身份让这笔交易值得关注。
另外，公司向上海宝山区上大通用智能机器人研究院销售四足机器人 172.65 万元。这是一家科研机构，属于正常的学术合作范畴。
关键管理人员薪酬 1078.41 万元，相比 2023 年 534.60 万元增长了一倍。这反映了公司对人才的重视，也可能是为 IPO 做准备的人才激励。
六、产能与产销率的信号
招股书中有一个容易被忽略的数据：产销率。
2025 年四足机器人的产销率有所下降，主要原因与京东自营的合作模式有关。
公司与京东自营于 2024 年末开始合作，交易模式为先发货后结算，并于结算后确认收入。
截至 2025 年末，公司位于京东自营仓库的发出商品数量较多，导致产销率出现暂时性下降。
这意味着，宇树科技向京东自营仓库发货后，商品所有权仍属于宇树科技，直到京东销售给终端客户并结算后，才确认收入。这在会计上导致已发货未确认收入的库存增加，产销率下降。
从现金流角度看，这种模式对宇树科技是不利的：货发出去了，钱还没收回来。
但从渠道扩张角度看，这是必要的代价。通过京东自营触达海量消费者，是消费级机器人放量的必经之路。
七、境内境外的信号
2025 年，宇树科技境内销售收入 94445.56 万元（56.35%），境外销售收入 73165.53 万元（43.65%）。
这个比例在 2023 年是 44.37%（境内）和55.63%（境外），2024 年是 44.26%（境内）和55.74%（境外）。
2025 年，境内收入占比首次超过境外，从 44% 跃升至 56%。
这个变化的背后，是中国市场的爆发。
2024 年和 2025 年，人形机器人成为全球科技热点，国内科研机构、高校、科技企业大量采购。加上京东自营等电商渠道的放量，境内市场增速超过了海外。
但 43.65% 的海外收入占比仍然很高。
在高端机器人领域，能在海外市场获得如此认可的中国公司，屈指可数。
宇树科技的产品被国内外众多知名高校与科研机构、科技企业、全球开发者广泛使用，这不仅是收入的来源，更是品牌和技术影响力的证明。
八、结语
好公司的客户结构是分散而稳定的，宇树正在朝这个方向走。
但2025年的几个信号——关联交易暴增、人形机器人单价腰斩、外协加工10倍增长，说明它的商业模式还在剧烈调整中。
科创板IPO过会，73天的闪电速度，是监管对硬科技的认可。
上市只是起点。但无论如何，宇树科技已经证明了一件事：中国公司不仅能做机器人，还能做出全球最先进的机器人，并且赚到钱。